中国工业气体产业投资全景图

导言

工业气体是指工业生产过程中在常温常压下呈气态的产品，可应用于半导体、化工、石油、冶金、机械、电子、玻璃、食品饮料、医疗等诸多领域，几乎渗透到各行各业，是国民经济基础工业要素之一，被誉为“工业的血液”。

全球工业气体产业已走过了一个多世纪，规模从小到大，经历了一次又一次的发展，产品应用领域不断扩大，从起初的钢铁产业至化工炼油等等。如今国际社会对能源、环保日益重视，给工业气体又带来了新的市场前景。

工业气体市场概览

工业气体有诸多的分类标准，按照制备方式和应用领域，可分为大宗气体和特种气体。大宗气体主要包括氧、氮、氩等空气分离气体，以及氢气、乙炔、二氧化碳等合成气体，产销量大但对纯度的要求相对较低。特种气体主要包括电子气体、高纯气体和标准气体，属于高技术、高附加值产品。电子气体和高纯气体多用于超大规模集成电路、半导体器件、光伏等领域，前者主要包括氢化物、氟化物、碳氟化合物等，后者包括氮气、氧气、氢气、氦气、氩气等，纯度需达到99.999%。

工业气体行业发展速度与地区的经济发展水平高度相关，全球工业气体业界经验数据显示，工业气体行业增速通常为GDP增速的1.5-2倍之间。随着我国经济发展，工业气体行业实现快速增长。2018年我国工业气体市场规模约为1300亿元，较2005年的246亿元增长388.3%，复合增长率10.15%。而随着全球制造业中心向中国转移，我国工业气体行业具备广阔发展空间。

工业气体制备的本质是将空气中的氦气、氧气、氮气等气体分离提纯。因此工业气体制备的核心是空气分离设备，其核心零部件有透平压缩机和板翅式换热器等。工业气体制造的原材料是空气和电，据调研，电费约占制造成本的80%，通过空气分离设备将各类气体分离，并通过管道、槽车或气瓶储运。

展望一：工业气体产业将兼具弹性和防御性

工业气体作为“工业的血液”，需求具有连续性，下游众多，在国民经济中有着重要的地位和作用，是较为典型的防御性行业。

其次，工业气体的运营模式具有“进可攻、退可守”的优秀属性，大用量客户通过15-30 年的长期协议提供稳定的现金流，在经济景气的时候受益小用量客户的需求提升，零售气体量价齐升，提供弹性，是经济下行周期中的“缓冲垫”。

从财务角度出发，面对同一供气需求，在客户持续性经营的前提下，工业气体业务的现金流现值一般大于仅提供空分设备。同时，在欧美后工业化时代以空气分离设备制造起家的而后转型为工业气体提供商的“前四大”工业气体巨头的成长路径也证明了工业气体供应是一门好生意，且是一门有潜力出现千亿美元市值巨头公司的生意。

展望二：外包占比将提升

目前中国工业气体外包率仅约为45%，相比发达国家80%的外包率有较大差距。

外包行为能获得更低的成本、更高的运营效率和安全保障。成熟市场工业气体行业也经历了由自制到外包的过程，主要因素包括：

1）成本因素：根据IAOP的数据，外包行为可至少节省9%的成本,而效率和质量则可上升15%。

2）运营效率：根据Oxyeasy统计，一个80万立方米/小时的装置，专业外包服务商只需要16位操作员，而正常工厂需要配备50 位以上的操作员。同时外包行为可以让工厂从空气分离设备的重资产购买行为中解放出来，将有限的资本集中于主业，减少空分设备运营亏损的风险，提高运营效率。

3）安全因素：外包行为能使空分设备在专业人员的操作下运营，有更高的安全保障，在出险同时也能获得及时专业的处理。根据媒体 道，2019年7月河南省三门峡市河南能源化工集团空气分离车间发生爆炸，事故造成几十人伤亡，发生爆炸的空气分离设备属于自制供气基地。因此这三个因素有望推动中国工业气体市场的外包率持续提升。

新兴产业兴起，推动第三方工业气体供应模式发展。我国半导体、光伏、电子等新兴产业快速发展，对工业气体的需求量逐渐增大，且新兴产业对工业气体需求更加多样化，单一气体需求量较小，但需求种类较多，这将进一步推动我国专业气体供应市场的发展。据《我国电子气体发展概况》数据，2018年气体成本约占IC 材料总成本的5%～6%，虽然看似占比不大，但是很大程度上决定半导体器件性能的好坏。电子气体纯度每提高一个数量级，都会较快地推动半导体器件质的飞跃，电子气体由于其高纯度高质量的要求，需要专业的气体供应商提供。因此，半导体、光伏等新兴领域的发展，必将推动中国工业气体外包市场的持续增长。

展望三：寡头垄断格局可期

发达国家工业气体市场的成熟伴随着公司间的收购兼并。工业气体外包市场在欧美日步入后工业化时代后逐步兴起，到20世纪90年代的时候，通过近20 年的发展，形成了八大跨国气体公司（分别为法国液空公司、德国林德、英国BOC、美国APD、美国普莱克斯、德国梅塞尔、瑞典AGA、日本大阳日酸）。2000-2018年间，林德通过对AGA和BOC的收购以及与普莱克斯的合并成为最大的工业气体公司，与收购了Airgas 的法国液空公司分庭抗礼。美国空气产品、德国梅塞尔和日本大阳日酸形成第二梯队。

寡头垄断减少区域性竞争，可提高企业盈利能力。由于气体具有运输半径，工业气体市场的竞争主要体现为区域性竞争。如使用槽车和气瓶运输，工业气体的运输成本会随着距离的提升而增加，因此每个供气基地能辐射的半径有限，一般为400公里以内。形成部分区域性垄断后，将有效缓解价格战，提升议价能力和定价权，从而提高盈利能力与在一定区域中的资源统筹调配的能力，能充分利用区域内的气体供给辐射尽可能广的区域。

目前海外工业气体行业的寡头为：

德国林德集团，成立于1879 年，在收购了普莱克斯与BOC之后成为全球最大的工业气体公司，目前全球市场占有率约23%；

法国液化空气，成立于1902 年，在收购了Airgas之后成为全球第二大工业气体公司，目前全球市场占有率约19%；

美国空气化工，成立于1940 年，在收购了壳牌气体业务之后成为全球第三大工业气体公司，目前全球市场占有率约7%；

目前国内工业气体行业的寡头为：

盈德气体，成立于2001年，为亚洲最大的气体服务公司， 2009年于港交所上市，目前国内市场占有率约36%，于2017年被PAG太盟投资收购；

杭氧股份，成立于1950年，原主营业务为空分设备销售，目前国内市场占有率约13%；

收购气体公司相比新建气体项目周期更短，风险更小。主要原因如下：1）新建气体项目从物色签约对象到稳定出气开始收获稳定现金流通常需要5-6 年的时间，而收购气体公司可即时获得多个稳定运行的“现金牛”项目；2）由于资本结构及杠杆率因素，通过新建气体项目来扩大公司规模的速度将显著低于收购带来的规模扩张；3）新建气体项目实际上是拓展市场上剩余的集中供气对手方，优质的对手方大概率已被竞争对手签约，因此新建气体项目的对手方风险大多高于收购的气体项目对应的对手方风险；4）大规模新建气体项目会降低公司ROE 水平。

展望四：本土龙头企业优势将进一步扩大

从第三方制气的装机量占比看，本土龙头企业已初具规模，在本土市场具有资源调配和快速扩张的能力。目前中国市场总体装机量约为700万立方米/小时，前三大均为本土企业：盈德气体、杭氧股份和陕鼓动力，分别占比为33%、20%和5%。

本土龙头企业具有存量客户优势。工业气体外包率提升的本质在于自建设备供气的客户向外包供气转变，这部分客户将是较优质的潜在客户。新签合同客户主要系外包率提升带来的自建设备供气的转变客户和行业规模扩大带来的新增客户，而依托空气分离设备制造商起家的工业气体公司有望凭借与客户维持的良好关系，在转化自建设备供气的存量客户抢占中获得先机。

本土龙头企业地理上布点更全面，更适应商业环境。跨国工业气体公司在中国的布局集中于东部沿海省份。而本土龙头业务布局更显全面，在中西部工业气体蓝海增量市场上的竞争中有望获得更大优势。

国内外主要工业气体公司对比

结语

目前，中国工业气体行业尚处于发展初期，成熟的竞争格局尚未形成。根据发达市场的经验与展望，我们看好后工业化时代工业气体外包业务在中国市场的发展潜力，同时本土企业在新市场上有更强的客户获取能力，因此看好本土企业的扩张能力。随着各行业，尤其是高端制造业对于气体用量的逐步增加，必将打开更多市场需求，投资窗口即将打开，快速成长的工业气体企业投资价值凸显。